Die von AT & S Austria Technologie & Systemtechnik AG (AT&S) begebene Anleihe ist keine klassische Unternehmensanleihe, sondern ein tief nachrangiges, unbesichertes Hybridinstrument ohne feste Endfälligkeit. Genau das macht sie für manche professionelle Investoren interessant – für viele Privatanleger aber auch gefährlich. Der Prospekt selbst weist ausdrücklich darauf hin, dass diese Notes nur für finanziell erfahrene Anleger geeignet sind, die die Risiken beurteilen und Verluste tragen können.

Was genau angeboten wird

AT&S hat 2022 EUR 350 Mio. „Undated Resettable Fixed Rate Subordinated Notes“ emittiert. Die Stückelung liegt bei EUR 100.000, also klar institutionell geprägt. Bis zum 20. Januar 2027 beträgt der Kupon 5,00 % p.a. Danach wird der Zins auf den dann geltenden 5-Jahres-Euro-Swap-Satz plus 9,942 Prozentpunkte neu festgesetzt. Die Notes haben kein Endfälligkeitsdatum. Zinszahlungen können vom Emittenten ganz oder teilweise aufgeschoben werden.

Wichtig: Diese Struktur ist kein Detail, sondern der Kern des Investments.

Die Vorteile aus Anlegersicht

Attraktiver Startkupon und potenziell hoher Reset-Zins

Ein fester Kupon von 5 % bis 2027 war für ein etabliertes Industrieunternehmen durchaus attraktiv. Noch interessanter ist aus Sicht renditeorientierter Anleger der spätere Reset-Mechanismus: Nach dem ersten Call-Termin steigt der Zins auf den 5-Jahres-Swap plus fast 10 Prozentpunkte. Das kann bei Nichtkündigung zu einem sehr hohen laufenden Ertrag führen.

Starker industrieller Emittent statt Start-up-Story

Im Gegensatz zu vielen riskanten Mittelstandsanleihen stammt das Papier von einem realen, international tätigen Industrieunternehmen mit relevanter Marktposition in Leiterplatten und IC-Substraten. Der Prospekt zeigt für das Geschäftsjahr 2020/21 einen Umsatz von EUR 1,188 Mrd., im ersten Halbjahr 2021/22 bereits EUR 697,6 Mio.. Das operative Ergebnis lag 2020/21 bei EUR 79,8 Mio..

Das ist kein Blind-Pool und keine kleine Emissionshülle, sondern ein operativ substanzieller Konzern.

Bilanzstärkung als Emissionszweck

AT&S wollte die Mittel laut Prospekt nicht nur für Wachstum, sondern ausdrücklich auch zur Stärkung der Kapitalstruktur und zur Optimierung der Bilanzstruktur als IFRS-Eigenkapitalinstrument einsetzen. Zudem sollte ein Rückkauf älterer nachrangiger Anleihen vorbereitet werden. Das kann aus Sicht des Unternehmens sinnvoll sein und die Finanzierungsbasis stabilisieren.

Börsennotierung am geregelten Markt

Die Notes sollten zum Amtlichen Handel der Wiener Börse zugelassen werden. Das ist deutlich besser als viele illiquide Privatplatzierungen oder reine Direktvertriebsprodukte.

Die zentralen Risiken aus Anlegersicht

1. Tief nachrangig – im Ernstfall fast wie Eigenkapital

Das größte Risiko ist die Struktur: Diese Notes sind deeply subordinated. Im Insolvenz- oder Liquidationsfall stehen sie hinter allen nicht nachrangigen Verbindlichkeiten und sogar hinter anderen nachrangigen Verbindlichkeiten, die ausdrücklich vorrangig sind. Zahlungen erfolgen erst, wenn vorrangige Gläubiger vollständig bedient sind.

Das heißt praktisch:

Im Krisenfall ist das Verlustrisiko massiv erhöht.
Aus Anlegersicht ist das wirtschaftlich deutlich näher an Eigenkapital als an eine normale Unternehmensanleihe.

2. Keine feste Laufzeit – Kapital kann auf unbestimmte Zeit gebunden sein

Die Notes haben keine Endfälligkeit. Es gibt also keinen festen Rückzahlungstermin, auf den sich Anleger verlassen können. Zwar kann AT&S kündigen, insbesondere rund um den ersten Call-Termin 2027, aber das ist ein Recht des Emittenten, kein Anspruch des Anlegers.

Für Anleger bedeutet das:

• kein sicherer Rückfluss zu einem festen Datum,
• hohe Zinsänderungs- und Bewertungsrisiken,
• potenziell sehr lange Kapitalbindung.

3. Zinsen können ausgesetzt werden

Besonders kritisch: AT&S ist laut Prospekt berechtigt, Zinszahlungen ganz oder teilweise zu stunden. Rückständige Zinsen können zwar später freiwillig gezahlt werden, eine Verpflichtung besteht aber nur unter bestimmten Bedingungen.

Für viele Anleger ist das ein Schockpunkt:

Ein 5%-Kupon ist hier kein garantierter laufender Cashflow wie bei einer normalen Anleihe.

4. Keine Besicherung

Die Notes sind unsecured, also unbesichert. Anleger haben keinen Zugriff auf bestimmte Vermögenswerte, keine Sicherheiten, keine Verpfändung. Zusammen mit der tiefen Nachrangigkeit ist das ein harter Risikomix.

5. Keine Ratings

Weder die Emittentin noch die Notes sind laut Prospekt geratet.

Das ist nicht automatisch schlecht, aber für Anleger fehlt damit ein externer Bonitätsanker. Man muss das Risiko vollständig selbst einschätzen.

6. Emittent ist kapitalintensiv und bereits deutlich verschuldet

Die Finanzdaten zeigen: Das Unternehmen wächst, aber die Verschuldung ist stark gestiegen. Die Net Debt lag:

• zum 31.03.2020 bei EUR 246,7 Mio.
• zum 31.03.2021 bei EUR 508,5 Mio.
• zum 30.09.2021 bei EUR 787,0 Mio. (ungeprüft)

Gleichzeitig sank die Eigenkapitalquote von 41,0 % auf 33,6 % und dann auf 32,1 %.

Das ist für einen expansionsstarken Industriekonzern erklärbar – aber aus Gläubigersicht eben auch ein Warnsignal:

Das Geschäftsmodell ist investitions- und finanzierungsintensiv.

7. Zyklisches Technologie- und Industrierisiko

AT&S hängt stark an globalen Elektronik-, Halbleiter-, Automotive- und Industriezyklen. Der Prospekt nennt selbst Risiken durch:

• Konjunkturabschwächung,
• Lieferkettenprobleme,
• Rohstoff- und Vorproduktknappheit,
• geopolitische Spannungen,
• Preisdruck,
• Kundennachfrage in Mobile Devices,
• technologische Umbrüche.

Gerade die hohe Abhängigkeit vom Segment Mobile Devices & Substrates (ca. 73 % Umsatzanteil im ersten Halbjahr 2021/22) erhöht die Zyklik.

Für wen dieses Investment geeignet sein kann

Diese Hybridanleihe kann interessant sein für:

• professionelle oder sehr erfahrene Anleger,
• Investoren mit Verständnis für Hybridkapital,
• Anleger, die bewusst Nachrang-, Call- und Kuponstundungsrisiken eingehen,
• Portfolios, in denen solche Instrumente nur eine kleine Beimischung sind.

Für wen sie eher ungeeignet ist

Eher ungeeignet ist das Papier für:

• klassische Privatanleger,
• Einkommensinvestoren, die verlässliche Kupons erwarten,
• sicherheitsorientierte Anleihekäufer,
• Anleger, die eine feste Laufzeit und klare Rückzahlung brauchen.

Der Prospekt ist hier ungewöhnlich deutlich: Das Produkt ist nur für „financially sophisticated investors“ gedacht und soll nur von Personen gekauft werden, die sich in Kapitalmarktfragen auskennen. Zudem ist die Stückelung von EUR 100.000 ein klarer Hinweis, dass das kein Retail-Standardprodukt ist.

Fazit aus Anlegersicht

Die AT&S-Hybridanleihe bietet ordentliche Renditechancen, aber nur als Gegenleistung für sehr erhebliche strukturelle Risiken.

Die Vorteile

• etablierter Industrieemittent statt Kleinstemittent
• attraktiver Startkupon
• potenziell sehr hoher Reset-Zins nach 2027
• Börsennotierung
• nachvollziehbare Mittelverwendung zur Bilanzstärkung und Wachstumsfinanzierung

Die Risiken

• tief nachrangig
• unbesichert
• keine feste Laufzeit
• Zinsen können gestundet werden
• kein Rating
• hohe Kapitalintensität und steigende Verschuldung
• starke Zyklik des Geschäftsmodells

Mein Anlegerurteil

Für konservative Anleger: eher ungeeignet.
Für erfahrene, professionelle Investoren: nur als bewusst spekulative Hybrid-Beimischung vertretbar.

Wenn man es hart formuliert:

Das ist keine normale Anleihe, sondern ein renditestarkes, aber klar risikobehaftetes Hybridpapier mit Eigenkapitalcharakter.